■羅慶生
不久前傳出阿拉伯聯合大公國與美國談判「貨幣互換機制」（currency swap line），以便在發生流動性危機時能以低成本獲得美元來支撐本國貨幣的訊息。阿聯甚至略帶威脅的強調，若美方無法保證美元供應充足，將被迫在石油銷售與相關交易中改採人民幣或其他幣種。之後依據美國財長貝森特的說法，不只阿聯，還有多個波斯灣油國與亞洲國家也向美國提出同樣要求。
波灣油國所以要求與美國建立貨幣互換機制是受「伊朗戰爭」的影響。她們雖然沒有參戰，但隨時可能被捲入。這種戰爭「逼近」的風險導致資金外移，必須有足夠的美元流動性護盤本幣。
而荷莫茲海峽被封鎖，石油運不出去，無法取得美元現金，她們只好賣黃金。以致原本與石油漲跌同步的黃金，罕見地出現石油漲、黃金跌的現象，跌幅一度超過百分之十二。這樣取得美元現金的成本太高，因此阿聯希望能和美國達成「貨幣互換協議」，必要時能直接以本幣換美元，以充實美元流動性。
這個經驗告訴我們，戰爭「逼近」引發的金融風險，可能比戰爭本身還要來得大。戰爭爆發可以透過金融管制阻止資金外流，但戰爭尚未爆發，可能卻不一定發生的「不確定性」，就足以讓資金在政府未採取管制措施前出走。
因此戰爭可能發生，或可能被波及的國家與地區，央行金融操作必須有特定安排，以因應戰爭「逼近」時的金融風險。這些安排不僅包括充足的貨幣發行準備，還包括將發行準備即時變現的能力，才能避免資金外移導致金融危機。否則貨幣劇貶、物價暴漲、人心浮動，即可能未戰先潰。一九四九年金圓券劇貶導致惡性通膨，一般即認為是國民政府輸掉內戰，被迫放棄大陸治權而退守台灣的主因之一。
台灣近年來與中國大陸的關係惡化，戰爭風險上升，甚至被國外媒體描述為「地球上最危險的地方」，對金融風險理應有更敏銳的警覺。但令人擔心的是央行的保守性格，未考慮極端情境，對台灣的金融安全過於樂觀。波斯灣油國要求與美國建立「貨幣互換機制」，某種程度就是打臉台灣央行。
因為早在二０二四年十月，台、美智庫「金融兵推」，就已經建議台灣與美國簽署「貨幣互換機制」以加強台灣金融韌性；但被央行拒絕。央行的理由是取得美元流動性的機制完備，包括持有的美國公債可以透過聯準會（Fed）的附買回交易（FIMA Repo Facility），或透過債券附買回融資機制（Repo）向其他國際金融組織、機構抵押，借入美元。
從金融專業的角度，央行的主張無懈可擊；但從戰略研究的角度，就會擔心這些平時有用的安排，恐怕不能因應戰爭「逼近」時的極端金融壓力。與美國建立「貨幣互換機制」也不必然是最優解。問題關鍵是央行將金融穩定的籌碼，完全壓在變現美國國債上。如果央行副總裁朱美麗在立法院報告外匯存底美債占比高達百分之九十二的數據正確，那風險太高。萬一變現不順利怎麼辦？油國還有黃金可賣，台灣有嗎？
波斯灣油國賣黃金是個嚴厲警告。依據「石油美元」的邏輯，各國用美元向油國買石油，油國央行手上一定累積有相當數量的美元資產。那為何還要賣黃金？唯一合理的解釋，就是美元資產的變現性不如黃金。如果央行宣稱的變現機制在戰爭「逼近」時管用，阿聯等波灣油國就不會與美國談判「貨幣互換機制」，而美國也不會考慮同意了。
是的，美國財長貝森特已經表示，白宮正在考慮同意阿聯的提議。強調互換額度旨在維護美元融資市場的秩序，防止美國資產以無序方式出售。
什麼是「防止美國資產以無序方式出售」？就是戰爭「逼近」時各國央行與民間如果紛紛拋售美債變現，美國將無法承擔。
美債市場規模很大，一天交易金額高達二、三兆美元，但那是全部美國債券包含暱稱為「垃圾債券」的高收益公司債的市場規模；美國國債的日成交量約五、六千億美元，偶有上兆。雖然規模仍然很大，但也經不起各國央行與民間的拋售。
（作者為台灣國際戰略學會執行長。本文為國戰會論壇授權刊登）